“现在的房地产(chǎn)很(hěn)难再(zài)出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的(de)愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构(gòu)和投资者的关注度(dù)从板(bǎn)块向单个标的(de)转移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经(jīng)不大了忠孝仁义礼智信24个字顺序，忠孝仁义礼智信24个字的含义。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准：有大的(de)国资背景的(de)、杠杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自(zì)新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年(nián)新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实(shí)主要还是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在(zài)有国资背景的(de)房企在(zài)资本市(shì)场(chǎng)表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但(dàn)没有国(guó)资背景(jǐng)的民营房企股价大(dà)多(duō)表现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的(de)逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不(bù)是(shì)行业内的最低水(shuǐ)平；利(lì)润率(lǜ)是不是(shì)行业内最高的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业(yè)内最低(dī)的；建安成本是否也是业(yè)内(nèi)最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本(běn)。

　　需(xū)要注意(yì)的(de)是(shì)，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等(děng)国央企房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激(jī)进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特色(sè)的(de)国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上(shàng)完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而(ér)更(gèng)加值得(dé)注(zhù)意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国(guó)央(yāng)企(qǐ)的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹(dàn)药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也(yě)有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的一家房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年(nián)的(de)净借(jiè)贷(dài)比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购(gòu)入地(dì)块也实现了快速(sù)的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更(gèng)多的楼(lóu)盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合(hé)“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在强(qiáng)二(èr)线和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让(ràng)人感(gǎn)觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时(shí)要出(chū)手(shǒu)，但(dàn)出手(shǒu)的章法仍(réng)要小心，如果负债率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象得那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看房企的净负债率水平(píng)，在(zài)我看来(lái)，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快(kuài)速(sù)了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房地产行业(yè)的(de)复苏速(sù)度并没有那么快(kuài)，所以要规避公司(sī)净负债率(lǜ)提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年(nián)拿(ná)地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年(nián)净(jìng)负债率(lǜ)都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地(dì)产净负债率持(chí)续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行(xíng)较积(jī)极的拿地策(cè)略(lüè)的(de)同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企

　　或具备“最后赢家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实(shí)际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看(kàn)国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国央(yāng)企确实(shí)会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样(yàng)，国(guó)央企自然(rán)而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营(yíng)房(fáng)企，机构(gòu)更加看好国央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着，民(mín)营企业中就没有(yǒu)“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企同样受(shòu)到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通股东(dōng)中(zhōng)新进了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中国回(huí)报灵活配置(zhì)混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一(yī)六(liù)组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司(sī)的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本面表现(xiàn)存在一定关(guān)系(xì)。2020年(nián)以(yǐ)来的近三年(nián)时间，房地产市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等多(duō)维度都表现了较(jiào)强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度(dù)，滨江集团更是(shì)实现了扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持(chí)续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密(mì)切(qiè)。根据2022年(nián)年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充(chōng)同样(yàng)较为(wèi)积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续稳居(jū)杭(háng)州的本(běn)土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让(ràng)滨江集(jí)团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额607.3亿元(yuán)，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股(gǔ)价翻了(le)超一倍以上(shàng)，而近期(qī)，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来(lái)多家机(jī)构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存(cún)量赛道(dào)

　　机(jī)构在下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产开发只是房地产产(chǎn)业(yè)链上的(de)中游环(huán)节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应(yīng)商，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物业(yè)管理、家居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环(huán)节(jié)与(yǔ)上游材料端(duān)息(xī)息(xī)相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存(cún)量(liàng)房时(shí)代，所以(yǐ)对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域(yù)，我们相对(duì)看好，因(yīn)为居民保有的住房规模(mó)越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一(yī)直都很好(hǎo)。对于(yú)地产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的(de)行业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前两位(wèi)的(de)都是(shì)来(lái)自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司(sī)，它们分别(bié)是(shì)富安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产品的(de)研发、设计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌(pái)。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营(yíng)业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归属于上(shàng)市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价(jià)值(zhí)和私募的明河2016，都在其中出现，占据(jù)了(le)半壁江(jiāng)山。需(xū)要强(qiáng)调的(de)是，中欧(ōu)的两只基金都是(shì)价值派基金经理曹名长在(zài)管(guǎn)的产品，首季其(qí)同时重(zhòng)仓的房地产产业(yè)链(liàn)股票还(hái)有金(jīn)地集团(tuán)和大亚(yà)圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而(ér)言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂(jì)，不(bù)过好在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最(zuì)好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是归母净利(lì)润(rùn)，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。忠孝仁义礼智信24个字顺序，忠孝仁义礼智信24个字的含义>

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发安宏回报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制(zhì)家居类标(biāo)的(de)情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只(zhǐ)产品均(jūn)登(dēng)榜十大(dà)流通股股(gǔ)东，其也成(chéng)为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青(qīng)睐，不过(guò)这类标的(de)大(dà)多在香港上市，如何选择(zé)成(chéng)为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基金经(jīng)理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还(hái)是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是(shì)比较高的(de)，每年到期的合同(tóng)里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司(sī)很(hěn)容易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有(yǒu)特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能(néng)做到提(tí)价(jià)难(nán)度是非常大的(de)。但是该公司能(néng)在业内做到到期之(zhī)后(hòu)提价率比较(jiào)高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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